老板電器：高端廚電 渠道增收

【中國廚房設備網】定位高端 議價能力強老板電器專注于廚房電器近三十年，注重產品核心技術的研發以及對產品性能的不斷提升和優化。公司憑借其技術和產品優勢，在消費者中樹立了良好的高端品牌認可度和影響力。公司在高端吸油煙機、燃氣灶的份額均位列行業第一。高端的產品定位下，公司產品議價能力強，煙、灶、消3 大產品的毛利率均在50%以上。我們認為櫥電作為整體家裝的一部分，消費者愿意給予高質量、高性能、與整體家庭裝潢風格配套的產品一定的溢價。我國高端廚電企業競爭實力強，外資品牌份額進入前十大的僅西門子一家，公司作為國內高端櫥電龍頭，將受益于行業的消費升級。

渠道拓展助力收入增長 目前公司KA 渠道銷售占比較高，占一半左右。募投項目投產，產能瓶頸被打破后，未來公司在專賣店，精裝修、電子商務等領域的拓展工作將帶動收入增長。公司2009 年專賣店數量僅520 家，2010 年在大力拓展專賣店的情況下數量達到1000 家，但仍低于同行，未來3 年，公司專賣店年開店數量保持在300 家左右，而精裝修領域，公司10 年收入在5 千萬左右，基數低，拓展潛力大。從中怡康數據來看，公司市占率在10%左右，若是考慮到中怡康監測網點覆蓋面較窄，按照1500萬臺的內銷量計算，公司市占率還不到4%，拓展空間巨大。并且KA 渠道費用率較高，隨著公司在KA 外渠道的拓展，銷售費用率有望降低，盈利能力得到提升。

城鎮化提供穩定需求 消費升級趨勢明顯廚房電器從產品屬性上接近大白電，只要居住條件許可，是居民的必備的家用電器。保有量相對于大白電來看有較低，行業增長潛力大。油煙機內銷量在1500 萬臺左右，相比較冰、洗行業3、4 千萬臺的年內銷量，差距明顯。綜合未來新房銷售、保障房建設、城鎮化率提高，據測算，未來行業3 年的銷量增速在15%左右。從行業競爭格局來看，接近于小家電，集中度低，未來行業有望進一步整合。行業消費升級趨勢明顯，高端廚衛產品均價為中低端產品的3倍左右，未來行業收入增速高于銷量增速。在行業集中度提高的趨勢下，行業龍頭收入增速將高于行業整體。

首次給予公司增持評級，目標價20.16 元。根據我們的預測，公司11-13年的EPS 分別為0.72、0.95、1.23 元，參考可比公司2011 年PE 的取值范圍和均值，并考慮公司的龍頭地位和成長性，給予2011 年28 倍PE，對應目標價20.16 元，首次給予公司增持評級。

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